乱世明珠，金矿股估值有吸引力

2020-10-22

范达自1956年起投资金矿股，至今已经超过50年。2019年夏天，范达强烈建议客户提高金矿股配置，直到巴菲特购买巴里克黄金的消息为人所知，金矿股才备受重视。从去年夏天到现在，金矿股早已上涨了100%有余。时至今日，金矿股仍是一个极具吸引力的类别。

我们先讨论与金矿股估值息息相关的黄金价格，再讨论金矿股本身。

金价回调

九月美元走强对黄金构成压力。金价在2020年8月6日到达新高2070美元每盎司后，借着美元转强与俄罗斯疫苗研发的消息在3天内回调207美元，在8月12日回落至日内低点1863美元每盎司。这是一次正常的回调。在此之前黄金处于超买的状态，短期迅速回落并整固让获利盘充分了结，与金条挂钩的交易所交易产品自6月以来首次出现资金净流出。随着金价在9月28日跌至近期低点1848美元每盎司，金价一直在1900美元每盎司上方整固。

美联储的新通胀目标

美联储宣布允许通胀维持在2%以上，这对于投资界是一个非常重大的政策变化，但该消息对黄金影响轻微。这一点不难理解，美国目前正在遭受通缩式的打击。越来越多的人被逐出家园，一波又一波的裁员，让市场感觉到触手可及的不是通胀，而是通缩。但通胀的种子早已埋下，我们不认为美国会轻易的加息或者停止量化宽松，而是在未来纵容通胀。可能他们早已经计算好了，若能达到每年2%的通胀，那么每11年，美国政府的债务就可以利用通胀消除25%！

金矿股估值有吸引力

当黄金经历了一轮增长之后，投资者往往会怀疑金矿股是否被高估了。其实，金矿股的开采成本在中短期内是固定的，所以金价的高低决定了金矿股的现金流。通过对大中型金矿股公司²整体情况的测算，金价从1800美元每盎司上涨11%至2000美元每盎司，大中型金矿股公司的自由现金流就会增加29%。因此，金矿股公司相对黄金现货价格有天然的企业经营杠杆。根据RBC Capital Markets的计算，尽管金矿股整体股价上涨了约1倍，但金矿股公司的P/CF（价格/现金流比率）只从2019年6月的7.0倍上涨到如今8.0倍。就算是目前8.0倍的水平，仍是在历史平均值之下，更远低于过去一次黄金牛市中的15.1倍。

大中型金矿公司前瞻性市现率

来源：RBC Capital Markets，数据截至2020年8月26日。过往业绩不预示未来结果。

金矿股是现金牛

金矿公司在决定是否进行一个开采项目时，通常会以未来最差情况（即预估最低金价）为计算依据，从而确保在项目的周期中获利。在这一波牛市前，最差情况都预设在1200美元每盎司的水平附近。也就是说，金价在1200美元每盎司水平上，几年前新投产的项目都能获利颇丰。

目前金矿股备受关注，我们相信随着黄金价格企稳，金矿股会在乱世中大放异彩。

¹以2019年5月29日金矿股ETF GDX价格数据计算

²大型和中型金矿公司分别指每年约生产150 – 600万盎司和30 – 150万盎司的公司